Otra amenaza, más solapada, es la deuda mundial. Roubini sabe de qué habla: fue uno de los pocos economistas que anticipó la crisis financiera internacional de 2008/2009. Los números actuales son ciertamente impactantes. Según el FMI, en 2022 la deuda total equivalía al 238% del PIB mundial, aunque con diferencias importantes: 278% en las economías avanzadas (con casos extremos como Japón y Estados Unidos, con 447% y 274%, respectivamente), 191% en economías emergentes (272% en China) y 88% en países de bajos ingresos. Interpretar apropiadamente estos datos y analizar sus implicancias potenciales requiere considerar algunos elementos adicionales.

En primer lugar: ¿quién debe? Casi dos terceras partes (146 puntos porcentuales del PIB) de la deuda mundial son del sector privado, mientras que el resto (92 puntos) es del sector público. En segundo lugar: ¿el endeudamiento actual es elevado, en comparación con años anteriores? Sin dudas. Es cierto que, en comparación con 2020 (crisis del covid-19), la deuda disminuyó bastante a nivel público y privado (siempre en relación con el PIB), pero los valores de 2022 aún estaban por encima de los de 2019. Y si se comparan con los años inmediatamente anteriores a la crisis internacional de 2008, el aumento ha sido espectacular (199% en 2004, por ejemplo). Bajo una mirada de largo plazo, destaca un aspecto muy importante: entre 1950 y 2020 la deuda privada aumentó casi ininterrumpidamente, mientras que la deuda pública se redujo entre las décadas de 1950 y 1970, para luego comenzar a aumentar a un ritmo muy similar al de la deuda privada.

¿Por qué se considera la deuda en relación con el PIB en lugar de la deuda absoluta (en dólares)? Porque el PIB es equivalente al ingreso total en un país y, por lo tanto, aporta información sobre la capacidad de pago. ¿Por qué aumentó la deuda con relación al PIB? Matemáticamente, es obvio: porque el stock de deuda aumentó más rápido que el PIB. Esto sugiere que más crecimiento económico contribuiría a reducir la deuda en relación al PIB. Es correcto, siempre que la emisión de deuda se modere. Y, en los tiempos que corren, el crecimiento no parece ser muy robusto en casi ningún lugar del mundo.

¿Por qué el foco del análisis está generalmente puesto en la deuda pública? Consideremos el caso de China, donde la deuda pública es un 77% del PIB, mientras que la privada equivale casi al 200%. En general, la deuda privada está denominada en la moneda del país y en poder de bancos e inversionistas internos, y China no es la excepción. Si estuviese denominada en moneda extranjera, la situación sería diferente. Esto no implica que la deuda privada no conlleve ningún problema. Cuando está excesivamente concentrada en el mercado inmobiliario, por ejemplo, una eventual caída de los precios de las propiedades puede generar un derrumbe patrimonial que se transmita al resto de la economía (es, de hecho, lo que desencadenó, al menos en parte, la crisis de 2008/2009).

La situación en América Latina tiene algunas particularidades. En 2022 los países con mayor deuda del gobierno central eran Argentina y Brasil (84% y 81% del PIB, respectivamente). Bastante más lejos estaban Bolivia (68%), Uruguay (51%), Colombia (47%), México (41%), Chile (38%), Paraguay (34%) y Perú (30%). Pero la situación era muy distinta con respecto a la deuda privada, con Chile en el primer lugar por lejos (145%). Mucho más lejos estaban Brasil (87%), Colombia (61%), Perú (58%), Paraguay (54%), México (40%), Uruguay (33%) y Argentina (22%).

La deuda privada financia el consumo y la inversión, mientras que la deuda pública, en su mayor parte, financia gasto corriente o problemas de balanza de pagos, y suele tener un alto componente denominado en moneda extranjera. Su evolución tiende a determinar los valores del riesgo-país y potencialmente reduce el crecimiento, dando lugar a crisis financieras y expulsando el gasto privado. La magnitud de la deuda comienza a ser riesgosa cuando su comportamiento se independiza del ciclo económico. Concretamente, cuando los gobiernos no pueden aumentarla en una recesión o disminuirla en años de crecimiento. Si el crecimiento económico, además, tiende a disminuir o estancarse, el riesgo se convierte en un problema muy concreto, sobre todo dependiendo de si la deuda contraída en años anteriores ha estado destinada a financiar consumo (corto plazo) o inversión (largo plazo).

Los altos valores de la deuda en economías avanzadas admiten dos lecturas. Por una parte, en general, se trata de economías “demasiado grandes para caer”, pero, al mismo tiempo, “demasiado grandes para recibir un salvataje”. Europa pudo darse el lujo de que cayera Grecia hacia 2010, pero no podría haber hecho lo mismo, por ejemplo, con Italia. El caso de las economías emergentes es diferente, porque la sostenibilidad de la deuda está estrechamente asociada a variables no controlables, como la tasa de interés de la Reserva Federal o los precios internacionales de las materias primas.

La acumulación de deuda pública es el resultado de la existencia sistemática de déficits fiscales. En el corto plazo, un déficit fiscal reduce el ahorro de la economía y esto, a su vez, disminuye la inversión, las exportaciones netas (esto último, a su vez, implica que empeora el saldo de la cuenta corriente) o ambas. En los dos casos, el mecanismo de transmisión es la tasa de interés (que aumenta). Estos efectos son inmediatos y afectan el comportamiento de la economía en el corto plazo. Si los déficits tienden a mantenerse en el tiempo, sus efectos son estructurales porque, cuando el déficit fiscal reduce la inversión, cae la capacidad de una economía para acumular capital. Probablemente en un par de años esto no sea muy perceptible, pero en una década o más el impacto es muy relevante. Un menor stock de capital, a su vez, vuelve menos productivos a los trabajadores. Incluso si el capital disponible no disminuye, el aumento de la oferta laboral implica que el capital por trabajador caiga y esta menor productividad implica menores salarios reales.

En el futuro próximo, es probable que los gobiernos enfrenten mayores presiones sociales para gastar más. Salvo que las tecnologías disruptivas más novedosas resuelvan la mayor parte de los problemas en el corto plazo, macrotendencias globales como el envejecimiento poblacional, la transición energética y los potenciales efectos adversos de la Inteligencia Artificial en los mercados laborales demandarán más gasto y no menos. La situación podría volverse más compleja aún si el crecimiento no aumenta. Desde esta perspectiva y a partir de los datos analizados, los temores de Roubini están bien fundamentados. Pero la situación de cada país es diferente a partir del análisis detallado de la estructura de la deuda y de la performance económica. En este sentido, algunos países de América Latina están mucho más preparados que otros para enfrentar los grandes desafíos de los próximos años. De ello deberían tomar nota tanto los empresarios, buscando maximizar la rentabilidad de sus inversiones, como los funcionarios públicos, intentando maximizar el bienestar social.