1) ¿Por qué es importante referirse a las finanzas conductuales?
En primer lugar, porque toda ciencia tiene su evolución. Si tú te fijas, el estudio académico de las finanzas parte a principios del siglo XX como estudio contable de las empresas en función de sus balances, de la venta y de las ganancias. En aquella época, cuando las empresas eran sanas y con buenas perspectivas, los pocos corredores de bolsa, recomendaban comprar. El público, no tenía acceso a toda la información que los analistas elaboraban y por ende confiaban en las recomendaciones de compra y venta. Es importante destacar que los precios son un mecanismo de comunicación. A través de los movimientos de los precios, los inversores más sofisticados y el público retail determinan la escasez relativa de los bienes e invierten sus activos en las empresas que podrían seguir subiendo de precio.
La evolución tecnológica y mediática transformaron en los años 50 la forma de “hacer” finanzas, ya que, a partir de los diarios y de los medios de comunicación en general la gente empieza a tener más información, es decir que esa brecha entre los que estudiaban las empresas y todos los actores económicos era cada vez más corta. Adicionalmente, el avance de la tecnología, permite utilizar sistemas de cálculos más sofisticados y la matemática, la econometría y modelización empiezan a dominar el tema financiero. En el año 1990 la Teoría Moderna del Portfolio del profesor Markowitz viene galardonada con el Premio Nobel de Economía por sus estudios cuantitativos en finanzas.
Sin embargo, y vuelvo a tu pregunta inicial, algunos psicólogos sostenían que el ser humano actuaba de vez en cuando irracionalmente debilitando el poder de interpretación y previsión de los modelos cuantitativos. Por el otro lado, las finanzas se seguían basando sobre el axioma de los economistas clásicos donde se asume al ser humano como “homo economicus”, o sea que solo toma decisiones de forma racional con los agentes económicos que compraban y vendían con el solo objetivo de maximizar sus utilidades. Sin embargo, durante la toma de decisiones bajo incertidumbre, el ser humano actúa estimulado por otros objetivos y puede cometer errores conductuales, sean ellos emocionales y/o cognitivos.
En particular Kahneman y Smith determinan que, en la gestión de portafolio, hay una parte cuantitativa y una parte cualitativa en donde los agentes económicos a veces venden simplemente porque tienen miedo, o están enojados o interpretan la realidad basándose en una historia totalmente subjetiva. Esto quiere decir que intervienen varios sesgos conductuales en la formación de los precios que pueden tener un impacto en los mercados financieros. En 2002 los académicos citados ganaron el Premio Nobel de Economía por sus investigaciones validando en el mundo financiero que las construcciones de los portafolios financieros deberían tener en cuenta también estos factores conductuales y no solo optimizaciones cuantitativas. De allí en adelante, es muy común ver en los curriculum académicos de grado o post grado materias vinculadas a las finanzas conductuales.
2) ¿Cuáles son las inversiones alternativas? ¿Cómo se puede mitigar el riesgo en estas?
Para entender bien que son las inversiones alternativas, hay que dividirlas conceptualmente y por expectativas de retornos en los distintos ciclos.
En primer lugar, bajo el plano conceptual, las inversiones clásicas (no alternativas) son los depósitos a plazos, la renta fija o bonos, las acciones, etc. Las alternativas son las que difieren de estas últimas en particular el oro, los fondos de coberturas o Hedge funds, los activos digitales y las inversiones en los mercados privados (deuda, acciones no listadas e inversiones inmobiliarias).
Una de las innovaciones más importantes en la construcción de portafolios es, sin dudas, las inversiones en los mercados privados. Por ejemplo, el capital privado, la deuda privada e inmobiliario privado. A través de los bancos de asesoría financiera que intermedian inversiones se puede acceder a la economía real, o sea el inversor puede acceder a empresas que todavía no están cotizando en las bolsas generando un gran beneficio en términos de retorno y también una gran diversificación.
Logicamente, al ser estos activos poco líquidos, no encontramos en los portafolios financieros una exposición muy importante. A pesar de estos hemos visto en la última década un crecimiento importante en la demanda y en la oferta de estos activos en la industria de wealth Management.
Los mercados privados tienen una liquidez muy limitada, pero ofrecen normalmente retornos que compensan al inversor por esta pérdida de liquidez: el famoso premio por iliquidez. Por ejemplo, el capital privado te entrega un exceso de retorno entre un 3% y 4% respecto de los índices de referencia. Si lo piensas, cuando un inversor invierte en su empresa o en bienes raíces, también pierde liquidez, pero esto de perder liquidez en los portafolios es algo que los inversores aun no tienen del todo aceptado. Por esta última razón vemos en los inversores privados algo de resistencia en construir posiciones ilíquidas en su propio portafolio, mientras que los inversores institucionales (fondos pensiones, endowment funds de universidades, etc) y semi-institucionales (los Family Office) tienen retornos mucho más elevados. En un estudio que ocupamos durante el curso mostramos que en promedio las carteras de los inversores privados tienen aproximadamente 2-3% vs las carteras más profesionalizadas que pueden llegar a 50-60%.
Además del importante premio por iliquidez, las inversiones alternativas tienen la ventaja de tener un comportamiento diferente de las inversiones clásicas en términos de correlaciones. Es decir que es beneficioso tenerlas en la cartera porque los retornos se producen en tiempos y momentos diferentes con respecto a las inversiones clásicas, generando un beneficio en término de riesgo global del portafolio. Cuando bajan las inversiones clásicas es posible que las alternativas suban y viceversa, dando una mayor estabilidad y solidez al portafolio.
Otra sub clase de activos alternativos son los fondos de cobertura que invierten en el mercado público, pero tienen estrategias y sobre todo tácticas de inversión muy distintas. Por ejemplo, existen fondos que vienen manejados por algoritmos que compran y venden la misma acción 50 o 100 veces por día, u otro que compran acciones, pero al mismo tiempo venden otras, los famosos Long-Short. Estos fondos son por cierto más complejos y no tan transparentes ya que al invertir en el espacio público no te pueden contar qué están haciendo porque si no uno copiaría sus tácticas reduciendo el potencial de arbitraje. Aquí se vuelve muy importante confiar en el track record y en el talento del manager, que aprovecha las pequeñas oportunidades que nosotros no vemos.
Es decir que mercados privados y fondos de cobertura son dos cosas completamente opuestas. Mientras que en mercados privados uno invierte básicamente en economía real y renuncia a la liquidez, en los hedge fund el inversor sigue invirtiendo en los mercados de capital, pero puede mantener parcialmente la liquidez y estás invirtiendo en el mercado público.
Aunque no sean tan importantes, vale la pena mencionar los fondos de renta inmobiliaria que están listando en la bolsa y tienen un aspecto parecido a las acciones, pero tienen más distribución de dividendos porque son rentas inmobiliarias, Adicionalmente, se encuentran también los activos digitales, que están generando más y más interés, pero no hay estudios empíricos que puedan validar sus beneficios en Portfolio Management. A mi modo de ver, es solo una cuestión de tiempo.
Por último, en construcción de portafolios no se habla normalmente de commodities, sino más que nada del oro. El oro tiene distintas funciones, una de ellas es su función industrial. La otra es comercial, en el sector del lujo, pero la más importante está relacionada a su rol como bien refugio. Muchos países mediante su Banco Central compran oro como reserva de valor, para poder emitir dinero. En resumen, el oro tiene una función importante en la construcción de portafolios por su efecto refugio y también esta validado como activo que mejora el perfil riesgo-retorno en las carteras financiera.
Termino mi larga respuesta con una observación relevante para cada uno de nosotros y validada por las ciencias financieras desde un punto de vista empírico. Si por un lado las preferencias de cada inversor y la tolerancia al riesgo son subjetivas y puede ser que a tal o cual inversor no le guste tener una parte de su cartera en inversiones alternativas. Por otro lado, está ampliamente demostrado que invertir en inversiones alternativas es una forma eficiente de diversificar la cartera y maximizar su propio perfil de riesgo-retorno. A esto me refiero a que por cada unidad de riesgo que tomo, al tener inversiones alternativas en la cartera, genero un retorno superior sin modificar mi riesgo.
3) ¿Qué es la política de inversiones? ¿Cuál es la relación del corporate governance con la misma?
La política de inversión es un documento que te ayuda a organizar el manejo de las inversiones líquidas y semilíquidas como los fondos de deuda privada o capital privado. Es una herramienta que no tiene un valor legal, pero que ayuda a regular el trabajo entre beneficiarios y gerentes de inversiones, sean estos internos a la familia o externos como asesores financieros de bancos u otros. Algunos lo utilizan como documento guía de los family offices para profesionalizar el manejo de las inversiones y creo que es muy recomendable que todos los participantes de los mercados de capitales tengan la costumbre de crear su política de inversiones y revisarla cada año. Este es un instrumento de gobierno que es muy importante porque previene los errores asociados a las finanzas conductuales, explicadas anteriormente. Esto quiere decir que la política de inversión es la herramienta ideal para disminuir drásticamente los errores de toma de decisiones debido a sesgos cognitivos y/o emocionales. Cabe destacar que varios estudios han logrado demostrar que los inversores que se manejan profesionalmente, por un mismo nivel de riesgo, logran resultados bien superiores a los inversores comunes. Una de las características más importantes que diferencia estas dos clases de inversores es justamente la política de inversiones.
También podríamos definir la política de inversiones como la estrategia de los activos líquidos y semilíquidos o como el equivalente del protocolo familiar por estos activos. Esta última analogía es muy práctica para que las familias puedan aplicar herramientas ya conocidas en los negocios familiares a los mercados de capitales. De hecho, en las empresas familiares que han buscado profesionalizarse hay una estrategia que está documentada y formalizada. Hay un protocolo familiar que finge de contrato no vinculante y que es un pacto moral entre familiares y sirve para saber a dónde quieren ir las familias y las empresas manteniéndolas ordenadas, sobre todo, en los momentos más difíciles.
La política de inversiones es una herramienta de gobierno que puede ayudar a las familias a guiarse a través de las oscilaciones de los mercados financieros, para poder minimizar errores conductuales y también generar una herramienta de largo plazo para las familias. Los capítulos más importantes a tratar a mi modo de ver son el budget y el manejo de riesgo, la moneda de referencia, la liquidez necesaria y la política de gastos familiares.
4) ¿Por qué está en auge la creación de Family Office en los países de la región? ¿Cuáles son las principales tendencias en esta materia?
Vale la pena empezar aclarando que no está definido el rol del Family Office ni una propuesta de valor homogénea en el mercado. Desde mi punto de vista, el término Family Office se ha vulgarizado un poco. Algunos definen family office, mientras que en realidad simplemente ayudan a las familias a manejar dos o tres cuentas bancarias sin tener en cuenta que la verdadera cadena de valor por una oficina de familia es bien compleja. El trabajo de un Family Office se basa en varios pilares: el gobierno familiar, la planificación fiscal y financiera, el gobierno de inversiones y el gobierno organizacional.
Hay un auge en la profesionalización de las empresas familiares desde los años 80 y 90 porque se ha demostrado que la inercia en las familias y en las empresas familiares es la disolución, a más tardar, llegando a la tercera generación. Por otro lado, familias bien organizadas y que ocupan herramientas de gobierno ya en nuestra época validada, cuidan la unidad familiar y el talento de las próximas generaciones han demostrado ser mucho más resistentes a los desafíos, tanto endógenos como exógenos. Para poder funcionar y perdurar en el tiempo, las familias necesitan tener órganos de gobierno formales tanto como las empresas que cotizan en la bolsa y que tienen una propiedad muy dispersa (Asamblea, Comité de Inversiones, Directorio, Comité Ejecutivo, etc.). Sin dudas, el Family Office es una de estas herramientas de gobierno familiar que mejora las chances de perdurar a través de las generaciones y se ha empezado a ver su proliferación a partir del cambio de siglo.
En América Latina notamos el desarrollo de esta industria ahora porque las familias exitosas empiezan a envejecer y a traspasar su riqueza a las generaciones siguiente mientras que en Europa y Estados Unidos vemos riquezas más antiguas que han iniciado estos procesos con anterioridad. Normalmente observamos que la primera generación generó el dinero, la segunda, en el mejor de los casos, sigue manteniendo las empresas vivas, pero también tienen un capital líquido que necesitan profesionalizar. A esta profesionalización del manejo de los activos bancarios, se la llama Family Office. Al preservar y profesionalizar el capital le das un orden y transformas las cuentas bancarias en una empresa financiera más del grupo familiar.
Para los empresarios el manejo de los activos financieros es algo incómodo a veces porque están acostumbrados a manejarse con una gran soltura y ventaja de información en sus negocios mientras que en los mercados de capitales se deben someter a los ciclos macro. Al profesionalizar el manejo de sus activos líquidos y creando Comité de Inversiones y Directorios del Family Office, el empresario “reconoce” estas estructuras y se maneja con más confianza evitando o de tomar decisiones apresuradas o de descuidar los capitales líquidos que por ende son el fruto del éxito de las empresas familiares.
Además, el Family Office puede ser una herramienta de unión familiar porque a través de él se pueden, por ejemplo, generar pasantías para las próximas generaciones o se puede crear una rama que se dedique a la filantropía, una herramienta muy atractiva para la unión familiar, que sabemos es una de las características más importantes de las familias que perduran en el tiempo.
Nosotros vemos que generar esta herramienta conlleva un gran esfuerzo, pero no conocemos ningún caso en el que ese esfuerzo realizado no haya tenido recompensa. Quien hace el esfuerzo, el que se dedica a hacer una política de inversión y quien contrata un gerente externo, se acostumbra a hacerlo de por vida. Notamos que las familias exitosas tienen este órgano, que va mucho más allá de manejar las cuentas, sino que también abarca servicios de conserjería, de organización, manejo de conflictos y abarca en las oficinas de familias más desarrolladas también la filantropía.
La principal tendencia es que se está reconociendo el valor de tener un Family Office. Hace diez años las familias empresarias no tenían mucha información, mientras que actualmente, en primera medida, saben qué es un Family Office y saben que genera cierto valor. En segunda instancia, lamentablemente, observamos algunos inversores que se apresuran en armar una oficina de familia sin preparar bien el concepto, la estrategia, contratando gerentes de inversiones que no tienen suficiente experiencia para servir a través de la cadena de valor completa. Como dijimos al principio, se arma por ejemplo un Family Office solo para manejar tres cuentas y no se abarcan otros temas esenciales como el gobierno familiar o la organización de los órganos de gobierno. Una tercera tendencia es que las familias empresarias buscan asesorarse de forma institucional, a través de las consultoras, los grandes bancos de gestión de patrimonios y los profesionales del mundo académico. Esta última tendencia es la que produce los mejores resultados, tanto en términos cualitativos, como cuantitativos.
Por último, es cierto que toda esta industria tiene por origen la figura llamada “Single Family Office”, es decir, una oficina que sirve una sola familia. Por otro lado, en los últimos 20 años apareció la figura del “Multi- Family Office”, es decir, un equipo que da servicios para distintas familias. En la actualidad, por la necesidad de institucionalizar y profesionalizar el servicio de family office, se está viendo cada vez más el “Corporate Family Office”. En este último caso se le pide a una institución especializada, bancaria normalmente, que le ayude a crear y manejar su propio Family Office. Esta última forma de servir a las familias es la tendencia que a mi modo de ver estará mas ocupada en los próximos años.